REITs治理機製的構建涉及到投資者、管理人、發起人等各方利益協調，關係到REITs價值實現與後續市場發展。在現行製度框架下
，如何充分激發發起人的運營管理能力和經驗
，調動潛在發起人的參與積極性，是REITs治理機製需解決的現實問題。

一
、REITs治理法律邏輯與現實衝突

我國基礎設施REITs試點初期采用公募基金+資產支持證券的產品結構，以契約型公募基金為發行載體，基於信托法律製度而設立。信托法律關係下，受托人受托履責，管理、運用和處分信托財產
，委托人與受益人監督受托人履行信義義務，受益人享有信托收益。《基金法》中在信托法律關係的框架下，進一步明確了基金管理人的管理主導地位，規定基金份額持有人大會（即委托人、受益人）不得直接參與或者幹涉基金的投資管理活動。

基礎設施REITs通過資產支持證券投資公路
、汙水處理等基礎設施資產，REITs收益取決於對基礎設施資產的運營管理。在試點階段，REITs管理控製權掌握在缺乏產業管理經驗基金管理人手中
，與產品的商業邏輯存在一定衝突。從境外成熟市場經驗來看，基礎設施REITs主要以產業方為主導。以香港、新加坡為例
，一般由發起人關聯方取得REITs管理專門牌照
，負責REITs的de投tou融rong資zi決jue策ce和he日ri常chang運yun營ying管guan理li。發fa起qi人ren既ji能neng保bao留liu對dui基ji礎chu設she施shi資zi產chan的de控kong製zhi權quan，又you能neng發fa揮hui其qi豐feng富fu的de底di層ceng資zi產chan管guan理li經jing驗yan優you勢shi，按an照zhao投tou資zi者zhe利li益yi最zui大da化hua的de原yuan則ze運yun作zuoREITs。

二

、現有項目的治理機製安排

基礎設施REITs治理機製自上而下包括基金份額持有人大會-基金管理人-資產支持證券-項目公司等治理層級。經梳理已上市REITs項目治理機製安排，呈現出如下特征：

一是持有人大會權限限定在法定職責。依據《基金法》《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》相關規定，基金份額持有人大會享有較多重大事項的決策權限
，包括20%以上資產收購出售、5%以上的關聯交易、REITs擴募、feifadingqingxingxiawaibuyunyingguanlijigoudejiepindeng。yishangshixiangmuzhong
，chuyixieteshushixiangwai，ruyinxinguanyiqingdengbukekanglidaozhizujinjianmiande
，kegongfenpeijinedetiaozhengxiang、會計計量方式的變化等，其他均直接適用了法律規定的內容。基金份額持有人大會對基礎設施項目的運營管理參與較少。

ershijijinguanlirenjuecejigoujunweineiburenyuan。jijinguanlirenyibanshelitouzijueceweiyuanhuihuoleisijigouzuoweiyunyingguanlideneibujuecejigou，congyishangshixiangmudezuchengrenyuanlaikan
，neibujuecejigourenyuanjunyoujijinguanlirendegaojiguanlirenyuanhuobumenfuzerendanren。jijinguanlirenyibanyehuishelizixunweiyuanhui，xinajihuaguanliren、運yun營ying管guan理li機ji構gou或huo獨du立li第di三san方fang的de專zhuan業ye人ren士shi參can與yu

，一yi定ding程cheng度du上shang提ti高gao了le基ji金jin管guan理li人ren決jue策ce的de專zhuan業ye性xing，但dan該gai機ji構gou僅jin為wei基ji金jin管guan理li人ren決jue策ce提ti供gong谘zi詢xun意yi見jian
，且qie基ji金jin管guan理li人ren占zhan主zhu導dao。

三san是shi資zi產chan支zhi持chi證zheng券quan及ji項xiang目mu公gong司si堅jian持chi特te殊shu目mu的de載zai體ti定ding位wei。為wei提ti高gao治zhi理li效xiao率lv，簡jian化hua治zhi理li安an排pai，多duo數shu試shi點dian項xiang目mu簡jian化hua了le資zi產chan支zhi持chi證zheng券quan持chi有you人ren大da會hui的de決jue策ce流liu程cheng，基ji金jin層ceng麵mian已yi作zuo出chu相xiang關guan決jue策ce的de，無wu需xu召zhao開kai資zi產chan支zhi持chi證zheng券quan持chi有you人ren大da會hui

，由you計ji劃hua管guan理li人ren直zhi接jie執zhi行xing。項xiang目mu公gong司si層ceng麵mian，按an照zhao《公司法》的最低要求設計治理層級，多數僅設執行董事、監事、caiwufuzerendengbibeirenyuan
，bingmingqueyoujijinguanlirenxuanren。zhongjianteshumudezaitidedingwei
，keyishixianjijinguanlirentongguozichanzhichizhengquanyuxiangmugongsichuantouxingshiduijichusheshixiangmudeguanliquanneng。

sishifaqirendanrenwaibuguanlijigou。jichusheshixiangmujieweituolewaibuguanlijigouyunyingguanli
，waibuguanlijigouweifaqirenhuoqiguanliangongsi。tongguozuoweiyunyingguanlijigou，faqirenqudeleduijichusheshixiangmuderichangyunyingguanliquan。danyunyingguanlijigoujiyujijinguanlirenweituochansheng，jingjijinfenechiyourendahuihuojijinguanlirenjikejieren，falvguanxijiaoweicuiruo，guanliquanxianbugouwengu。tongshi，weituoquanxianyirichangjingyingweizhu
，jichusheshixiangmucengmiandezhongdashixiangjuecequanyuREITs層麵的管理權限仍歸屬基金管理人。

三、現行治理安排存在的問題

公募REITs仍處於試點階段，目前的產品架構和製度設計具有較為明顯的階段性特征和過渡性安排

，現有治理機製安排仍存在一定問題。

一是權限安排未能充分發揮各方優勢。REITs產品突出基金管理人的主動管理職能，但長期以來我國基金管理人主要開展二級市場標準化證券投資，在REITsyunyingguanlifangmiandejingyanxiangduiqianque
，quefayuzhiquanxiangpipeidezhuanyenengli。jubeiyunyingguanlijingyanyunenglidefaxingren
，yunyingguanlizhiquanshouxian，jiaosexiangduibeidong，wufachongfenfahuiyunyingguanlixiaoneng。shangshuyunyingzerenyunenglidecuoweipeizhikenengduiREITs運營效率產生不利影響。

二是決策流程複雜。公募基金+ABS+項目公司”的產品結構下，涉及的產品層級、參與主體較多，存在管理鏈條長、流程繁冗，且運營交互

、zerenbuqingdewenti。tongshi
，yunyingguanlijigoudefadingzhizexiangduishouxian，zhongyaoshixiangxuyaoyougecanyujigouzhucengshenpi，zengjialerichangyunyingdejueceheshenpiliuchengyijigexiangbaogaoshuliang，kenenghuizaochengjuecezhihou、效率下降等問題。

三san是shi影ying響xiang基ji礎chu設she施shi項xiang目mu的de穩wen定ding運yun營ying。基ji礎chu設she施shi項xiang目mu一yi般ban關guan係xi國guo計ji民min生sheng

，運yun營ying穩wen定ding性xing與yu項xiang目mu收shou益yi情qing況kuang同tong樣yang重zhong要yao。當dang地di政zheng府fu一yi般ban要yao求qiu發fa起qi人ren對dui發fa行xingREITs後hou基ji礎chu設she施shi項xiang目mu的de穩wen定ding承cheng擔dan兜dou底di責ze任ren，如ru首shou創chuang汙wu水shui項xiang目mu。發fa起qi人ren雖sui然ran可ke以yi作zuo為wei外wai部bu管guan理li機ji構gou參can與yu運yun營ying管guan理li，但dan囿you於yu職zhi權quan受shou限xian

，難nan以yi對dui運yun營ying管guan理li產chan生sheng重zhong大da
、實質影響，一定程度上可能會影響基礎設施項目的穩定運營。

四

、優化治理機製的相關建議

試點期間，REITs治理安排主要圍繞基金管理人構建，為促進REITs市場高質量可持續發展
，應充分發揮發起人的專業優勢
，平衡好發起人與基金管理人的利益。

一是細化基金管理人子公司安排。今年5月份，中國證監會發布《公開募集證券投資基金管理人監督管理辦法》及《關於實施〈公開募集證券投資基金管理人監督管理辦法〉有關問題的規定》
，明確基金管理公司可以與基礎設施項目的原始權益人合資設立一家子公司專門從事公募REITs業務。但截至目前，尚未有基金管理人設立REITs子公司。初步調研
，市場對子公司的設立過程中還存在一些疑問，如基金管理人是否可設立多家REITs子公司
，REITs子公司注冊資本、人員構成是否有明確規定
，REITs子公司是否可經營其他REITs項目等

，需監管進一步出台細則予以明確規定。

二是擴大持有人大會決策事項。目前規定中未明確賦予持有人大會的職權，如REITs對外借款、決jue定ding調tiao整zheng運yun營ying管guan理li機ji構gou的de報bao酬chou標biao準zhun等deng事shi項xiang
，可ke能neng會hui對dui持chi有you人ren的de權quan利li義yi務wu產chan生sheng重zhong大da影ying響xiang，是shi否fou全quan部bu由you基ji金jin管guan理li人ren決jue策ce有you待dai商shang榷que。建jian議yi由you市shi場chang自zi主zhu評ping估gu賦fu予yu持chi有you人ren大da會hui必bi要yao的de重zhong大da事shi項xiang決jue策ce權quan
，並bing在zai基ji金jin合he同tong中zhong予yu以yi約yue定ding。約yue定ding賦fu權quan的de範fan圍wei應ying當dang謹jin慎shen，與yu基ji金jin管guan理li人ren的de投tou資zi管guan理li活huo動dong有you所suo區qu分fen。

三是探索設立持有人大會日常機構。《基金法》中明確日常機構可依據基金合同約定而設立
，行使召集基金份額持有人大會、jiandujijinguanlirentouziyunzuojijijinhetongyuedingdeqitazhiquan。qiyishiguizegengweilinghuo，ketongguojijinhetongyueding。chiyourendahuiketongguofuyurichangjigouguanliquanxian
，mibuchiyourendahuiyishichengxufangmianbuzu
，qieshiqidaoduijijinguanlirenchanshengzhongyaodezhihengxiaoguo。zaichuantonggongmujijinzhong，jijinchiyourengaodufensan，quefaguanlidejijixing，muqianshangweishezhirichangjigoudexianli。zaijichusheshiREITs中


，發起人必須配售20%以上的份額，且網下投資者認購數量不得低於本次公開發售數量扣除向戰略投資者配售部分後的70%，持有人結構相對集中，持有人（特別是發起人）有很大意願設立日常機構以發揮管理效能。

sishishidangbaoliuxiangmugongsicengmiandejingyingjuecequan。shoupishidianxiangmuzhongjiangxiangmugongsidingweiweichiyoujichusheshixiangmudeteshumudezaiti，jibenboduolexiangmugongsiziwoguanlidezhineng

，youjijinguanlirenchuantouguanli。danshijishangxiangmuyunyingzhongdashixianghuojuedingxuyaocengcengshangchuanhuoxiada
，fanerdaozhidailichengbengao、決策不效率。項目公司受《公司法》之要求，本身需按照現代法人治理結構構建董事（會）-監事（會）-經理層等治理層級，可進一步探索發揮項目公司自我管理職能
，組建項目公司董事會與經營層，由基金份額持有人大會、基金管理人選任組成人員，也可聘請發起人推薦的專業人士參與，既提高REITs治理的效率，同時平衡發起人的利益訴求。